El 2020 se iniciaba con el consenso de los equipos de estudio de las grandes casas de inversión mundiales hablando de un año de transitoriedad hacia una mejora en la economía en el año 2021. Todo parecía apuntar hacia un año 2020 tranquilo con una economía a velocidad de crucero y ligeras caídas en el crecimiento del PIB global, hasta la llegada del mes de febrero, seguramente un mes que entrará en la historia, no solo económica, en el que los mercados financieros han sufrido uno de los periodos más convulsos de la historia documentada, con caídas en indicadores que en muchos casos son comparables por su magnitud a las caídas documentadas en acontecimientos históricos tan famosos como el “Crack del 29”, la II Guerra Mundial, la Crisis del petróleo de los años 70 o la más reciente Crisis Financiera del 2008. 

Las características de este nuevo coronavirus tipo SARS (Síndrome Respiratorio Agudo), denominado COVID19 por la Organización Mundial de la Salud (OMS), son su propagación exponencial en el número de afectados y su capacidad explosiva para colapsar los servicios sanitarios, lo que ha supuesto el mayor stress test a los sistemas sanitarios en la historia humana. Precisamente, la saturación de los sistemas sanitarios ha disparado la letalidad del virus, con cifras de defunciones muy fuera de la media en prácticamente la totalidad de los continentes. Tanto es así, que no existen precedentes en la época moderna de una situación sanitaria equiparable a la actual, de hecho, los expertos consideran que ni siquiera la mal llamada gripe española del año 1918 es comparable por el contexto de globalización y el desarrollo de las comunicaciones que existen actualmente.

Las medidas de confinamiento de la población para frenar las elevadísimas tasas de contagio del coronavirus ya empiezan a sentirse en los primeros indicadores macroeconómicos que se están publicando. Caídas en servicios y manufacturas a nivel global como nunca se había registrado (ISM, PMI), niveles nunca vistos de caídas en la confianza del consumidor (-78% en el Empire State Survey de la Reserva Federal de NY) o las cifras de paro de EEUU (+3,3 + 6,4 millones de altas por desempleo o asistencia social), y en Europa con Francia, España, Italia y Reino Unido contando por millones las altas de los nuevos demandantes de empleo y con las empresas, pequeñas, medianas y grandes, solicitando ayudas a los estados. 

Es un hecho inevitable e inmediato que las medidas de confinamiento acabarán teniendo consecuencias económicas de una intensidad inaudita desde marzo. En China, primer país por el que el virus se extendió y que primero optó por medidas de contención masivas, ha tardado unos tres meses en poder controlar la infección. Precisamente estas medidas de confinamiento de la población estrictas han dado lugar a la casi total paralización del sistema económico en las provincias afectadas, con un impacto en el PIB chino del -10% trimestral. 

A día de hoy, China es el primer país que se ha paralizado y ha salido del confinamiento y reactivado su economía. Por lo que los datos económicos que provienen de China pueden ser un buen indicador del impacto de las medidas más drásticas de confinamiento en una economía. Como es lógico, la intensidad con la que el virus afectará a cada país dependerá de muchos factores: su demografía (% de población envejecida), la densidad de población (urbana frente a otras menos urbanizadas) su sistema sanitario o el nivel de desarrollo entre otras.

Esta crisis tiene una base sanitaria, mientras que la otra gran crisis económica del siglo XXI, la Gran Recesión de 2008, tuvo su origen en el estallido de una burbuja en activos financieros. Esta diferencia es básica a la hora de comprender los paralelismos entre ambas crisis, y a su vez las grandes diferencias entre ambas. Aunque la diferencia más destacable entre ambas, es claramente la velocidad a la que los bancos centrales y los estados están actuando para tratar de paliar su impacto en la sociedad y la economía. En esta crisis la toma de decisiones ha sido mucho más rápida y contundente. 

Es precisamente esta toma de medidas la que permite diferenciar claramente dos periodos en esta crisis. Un primer periodo de tres semanas que abarca desde 24 de febrero hasta el 16 de marzo caracterizado por caídas muy fuertes (-28,51% el S&P 500 y -38,23% el Ibex 35) en un espacio de tiempo muy corto. Y un segundo desde el 16 de marzo hasta hoy, marcado por la las medidas de intervención de los bancos centrales y los estados en la economía, logrando recuperar parte de lo perdido durante la fase anterior, con el índice S&P 500 subiendo más de un 15% y el Ibex 35 más de un 10%, aunque con un mercado caracterizado aún por una elevada volatilidad (el 50% de los máximos de volatilidad registrados en el periodo anterior).

Si hay algo que no puede discutirse a esta crisis, es su intensidad y su velocidad. El S&P 500 cayó un -12,51% en el mes y un -20,00% en el trimestre, su peor resultado desde 2008, mientras que en España, el Ibex 35 ha caído un -22,21% en marzo y un -28,94% en el trimestre, el peor registro de su historia. Porque esta crisis es una crisis de cifras record, en algo más de un mes los mercados mundiales han visto la mayor subida histórica de un índice norteamericano, el índice S&P 500, con un +9,38% el 24 de marzo. El mismo índice que unos días antes, el 13 de marzo, subía un +9,29% en su mayor subida desde 2008). O el índice Dow Jones que subió un +9,31% ese mismo 24 de marzo, la mayor subida diaria desde 1933. Aunque la volatilidad no solo ha afectado a las bolsas y los mercados financieros, por ejemplo, el barril de petróleo el lunes 9 de marzo cayó más de un 20%, lo que marcó un récord desde 1991, siguiéndole una subida del +10% al día siguiente, 10 de marzo. 

La única herramienta que se ha mostrado capaz de reducir esta volatilidad en los mercados ha sido la acción de los bancos centrales a lo largo de todas las economías del planeta. Los Bancos Centrales están tomando medidas nunca vistas en la historia, inyectando liquidez en el sistema por importes de decenas de billones o incluso trillones para reconducir la situación, y de esta forma, están pasando de ser los prestamistas de los bancos comerciales a convertirse en los prestamistas de la economía en general. 

Estas medidas son una completa excepción, ya que una bajada de tasas de interés fuera de los calendarios prefijados no había ocurrido desde la crisis tras la caída del banco Lehman Brothers en verano de 2008. 

En Europa, el BCE anunció el 18 de marzo pasado un nuevo programa de compra de activos denominado Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP) por importe de 750.000 millones de euros. Este programa consiste en la compra de activos financieros en mercados primarios y secundarios para inyectar liquidez al sistema, cuyo fin principal es mantener los tipos de la deuda pública bajos para que los Estados, que se ven obligados a tomar medidas de urgencia que implican movilización de miles de millones, puedan seguir encontrando financiación suficiente a unos tipos de interés bajos. 

En el otro lado del atlántico, la Reserva Federal de Estados Unidos (FED) recortó en 50 puntos básicos el tipo de interés oficial el martes 3 de marzo, y el 15 de marzo bajó otros 50 puntos básicos para dejar los tipos de interés en el 0%. No obstante, estas medidas se mostraron insuficientes para calmar el pánico, siendo necesario ampliar el pasado 23 de marzo el programa de compra desde 700.000 millones de dólares hasta una cantidad ilimitada, además de otras medidas adicionales destinadas a las pequeñas y medianas empresas o a aportar liquidez al mercado de deuda municipal, medidas que a día de hoy sigue siendo necesario ampliar conforme a las noticias que llegan desde el FT o el NYT.

Fruto de la intervención de los bancos centrales a través de sus programas de compras, tanto bonos soberanos como corporativos se siguen negociando en los mercados secundarios a rentabilidades muy bajas  que permiten mantener el control en el activo de los balances de los inversores internacionales y a los estados y empresas seguir financiándose a tipos de interés reducidos. Por ejemplo, el bono alemán a 10 años cotiza a una rentabilidad del -0,52%, el bono español a 10 años al +0,88%, el italiano al +1,98%, o el bono norteamericano a igual plazo cotiza al +0,55% (es la primera vez en la historia que tiene una rentabilidad por debajo del 1%)

Imagen 1. Curva soberana Eurozona. Fuente Bloomberg

Imagen2. Curva Soberana Dólar Norteamericano. Fuente Bloomberg

Los países han aprendido la lección de 2008, donde gran parte del daño a la economía mundial se produjo por la falta de medidas o porque estas medidas llegaron tarde y con el daño ya hecho (casi un año después). Esta es precisamente la gran diferencia respecto la crisis de 2008, ahora se consideran necesarios los estímulos, con dimensiones muy elevadas o incluso ilimitadas, con unas políticas monetarias como, sobre todo, fiscales muy expansivas. 

En esa línea, la práctica totalidad de gobiernos han activado ya programas de ayudas como complemento a la política monetaria expansiva de los bancos centrales, de forma que los paquetes de estímulo fiscal a nivel global ya suman un importe superior al doble del tamaño de los movilizados durante la crisis financiera del 2008. En Europa, el 9 de abril, el Eurogrupo anunció un paquete de medidas de ayuda por un valor superior a los 500.000 millones de euros a través de Mecanismo Europeo de Estabilidad (Euro Stability Mechanism, ESM) y del Banco Europeo de Inversiones (BEI). Por si esto fuese poco, la práctica totalidad de los países ya han activado planes de apoyo y supervivencia de la actividad económica por importes sin precedentes en sus economías, oscilando la mayoría entre un 10% y el 20% del PIB de cada país. Pero no solo actúan los países, sino también las agrupaciones como la Unión Europea o la OCDE que ha solicitado un Plan Marshall para afrontar la situación. El 9 de abril, el Eurogrupo anunció un paquete de medidas de ayuda por valor de 500.000 millones de euros. La citada ayuda se implementará a través de Mecanismo Europeo de Estabilidad (MEDE) y del Banco Europeo de Inversiones (BEI).

Como conclusión, podemos afirmar que las consecuencias del COVID-19 sobre la economía aún son inciertas, pero lo más probable es que asistamos a una recesión profunda pero corta (tal vez de sólo dos trimestres). En este contexto, y mientras no exista visibilidad sobre el futuro de la situación económica, tal y como se ha comentado, es previsible que continúe la alta volatilidad en el mercado, con subidas y bajadas importantes. La clave para que las bolsas y el resto de activos entren en una fase de más calma y tengan una posible recuperación será el conocer dos aspectos fundamentales. El primero es el saber la extensión y daño económico provocado por el COVID-19, y el segundo es también conocer las medidas de gobiernos con respecto a planes de estímulo fiscal que puedan paliar los daños producidos en la economía.

En relación a los efectos económicos del coronavirus, a día de hoy, aún es muy difícil poder predecir el escenario a corto plazo, ya que depende de múltiples factores (demográficos, sociales, sanitarios, políticos, política monetaria o política fiscal), entre otros. No obstante, conforme vamos conociendo más datos, las estimaciones de impacto del Covid19 en la economía española muestran un creciente consenso. 

El Banco de España en su boletín económico “ESCENARIOS MACROECONÓMICOS DE REFERENCIA PARA LA ECONOMÍA ESPAÑOLA TRAS EL COVID-19” de abril de 2020 “estima que el retroceso del PIB en 2020 oscilaría entre el 6,6 % y el 8,7 %, en función del grado de persistencia de la perturbación más allá del final del actual estado de confinamiento”. En esta misma línea se mueven numerosos equipos de research de banca de inversión internacional, que estiman que las medidas de confinamiento se alarguen hasta final de Mayo, con una duración media de 10 semanas, tiempo durante el cual las economías europeas funcionarán al 65% de su capacidad, que traducido a impacto en PIB, implicaría caídas de PIB en torno al 7%, mayor en aquellos países en los que la economía sea más susceptible a sectores más afectados por las medidas de confinamiento y las restricciones a la vida social, tal es el caso de España o Italia, con un gran peso del sector servicios en su economía, gran parte de ellas vinculados al turismo y tiempo libre. Por el contrario, las economías más robotizadas e industrializadas serán aquellas menos afectadas, con el ejemplo de Estados Unidos, con una caída de su PIB esperada del -5%.

Estas cifras son lógicamente estimaciones basadas en que se puedan realizar medidas de desconfinamiento y una vuelta a una razonable normalidad durante mayo a lo largo de los distintos países europeos. En caso de no ser posible, el Fondo Monetario Internacional (IMF), cuantifica el potencial impacto en el PIB de un alargamiento adicional de 4 semanas en el -3% del PIB, mientras que la OCDE estima este impacto mensual en un -2%. El mismo IMF publicaba el pasado 14 de abril sus estimaciones de crecimiento económico, pronosticando una contracción en la eurozona del 7,5% para 2020, seguida de un crecimiento de +5,2% para 2021. Es un hecho que a nivel global, las cifras implican una caída de PIB mayor que en la crisis de 2008 y en algunos aspectos, comparable al crack del 29 y la II guerra mundial.

A tenor de los diversos datos macroeconómicos, indicadores adelantados, encuestas y sobre todo, de los mercados financieros (que son el termómetro más fiable para conocer el alcance de una enfermedad económica) que vamos conociendo, se puede comentar casi sin duda alguna que la crisis del Covid19 generará una recesión mundial muy pronunciada. No obstante, pese al rapidísimo deterioro de la situación, cabe lugar para la esperanza, ya que esta crisis tiene un origen sanitario, no es una crisis bancaria debida al sobrendeudamiento como en 2008. En esta crisis, las medidas de confinamiento han provocado un shock de oferta (factorías paradas y trabajadores sin poder prestar servicios) y de demanda (desde casa no se pueden consumir muchos de los servicios que ofrece la economía desconfinada). Es por ello que se espera una recesión profunda con forma de V, marcada por una gran caída inicial, pero con una duración en un plazo relativamente corto, 1 o 2 años, a diferencia de lo ocurrido en la crisis anterior, por lo que se espera que a lo largo de 2022 se pueda volver a una situación de estabilidad comparable a la que había a principio de año 2020 y en el que se recupere la mayor parte del PIB perdido en 2020. No obstante, es importante recordar que España suele tener crisis más largas que otros países europeos, y con un perfil en W.

Imagen 3. Perfil esperado impacto en PIB crisis 2008 Vs crisis 2020. Fuente Blackrock & Haver Analytics

En relación a los países emergentes, las consecuencias de la crisis se espera que sean intensas, con sistemas sanitarios con una baja capacidad asistencial se prevén altas tasas de mortalidad, y con medios más limitados las dificultades para regresar a la vida normal serán importantes. En el plano económico financiero, se han producido importantes salidas de capitales de los países más activos en los mercados. La subida del dólar contra algunas monedas emergentes puede empeorar las finanzas y dificultar el pago de su deuda emitida en dólares. Las caídas de materias primas (minerales, metales, carbón y petróleo), no benefician a los países emergentes, que suelen ser economías con una gran dependencia de sus exportaciones (por ejemplo, la caída histórica del petróleo norteamericano WTI, cuyos precios han cotizado en negativo esta misma semana por primera vez en la historia). Con todo ello, no es descartable que se produzcan impagos de deuda en los países con economías más dañadas, dándose por descontado que muchos de ellos puedan entrar en recesión.

Las materias primas comenzaron el trimestre incrementando las caídas del primer trimestre, con el Índice Bloomberg Commodity cayendo un -12,85% solo en marzo y antes del inicio de la crisis COVID19. Es de especial importancia el caso del petróleo, que sufrió en dicho trimestre una caídas del -60%, solo en marzo el -45%. Estas caídas, inicialmente motivadas por una guerra de precios entre países de la OPEC y Rusia, además de un exceso de oferta en los mercados internacionales, sufrieron la tormenta perfecta con el inicio de los confinamientos y las paralizaciones de las economías desarrolladas a ambos lados del atlántico. En estas últimas semanas, las cotizaciones han llegado a desplomarse hasta los precios negativos (-37$) por primera vez en la historia, con una expectativa de demanda nula o casi nula durante meses. La nota positiva, como casi siempre cuando las condiciones económicas son complejas, viene de la mano del oro, que es de los pocos activos cotizando al alza en lo que va de año, con una revalorización de doble dígito. 

Respecto la cotización del mercado de divisas, el dólar norteamericano ha mostrado desde marzo una volatilidad contenida frente al euro, cotizando sin grandes sobresaltos gracias a unas políticas monetarias de la FED y del BCE que evolucionan en paralelo.